金徽酒：隴酒龍頭區(qū)域領(lǐng)先 深耕甘肅發(fā)力西北

    隴酒龍頭區(qū)域領(lǐng)先，產(chǎn)品渠道營(yíng)銷(xiāo)多維發(fā)力。公司是甘肅省龍頭酒企，主要生產(chǎn)銷(xiāo)售濃香型白酒，目前省內(nèi)銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)已覆蓋90%以上市縣。民營(yíng)體制下執(zhí)行力強(qiáng)、效率為先，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中、凝聚力強(qiáng)。分產(chǎn)品看，公司高中低檔酒錯(cuò)位分布，產(chǎn)品矩陣完備、差異化定位。在升級(jí)趨勢(shì)下，公司持續(xù)聚焦百元以上高檔酒、削減中低端SKU，加大金徽十八年、世紀(jì)金徽五星等核心單品的推廣和布局。從渠道看，金徽通過(guò)金網(wǎng)工程牢控終端，憑借萬(wàn)商聯(lián)盟構(gòu)建利益共同體、強(qiáng)化渠道推力，不斷擴(kuò)容的經(jīng)銷(xiāo)商隊(duì)伍與合理的渠道利潤(rùn)助力深耕下沉。從營(yíng)銷(xiāo)看，公司堅(jiān)持省內(nèi)不飽和營(yíng)銷(xiāo)、省外不對(duì)稱(chēng)營(yíng)銷(xiāo)，資源聚焦核心區(qū)域重點(diǎn)突破。從管理看，19 年公司與核心管理人員簽署業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議、目標(biāo)設(shè)置較高，激發(fā)核心團(tuán)隊(duì)動(dòng)力。此外，近期亞特投資擬轉(zhuǎn)讓30%金徽酒股份給豫園股份，交易完成后復(fù)星入主，板塊協(xié)同值得期待。

    乘升級(jí)東風(fēng)騰飛，深耕甘肅發(fā)力西北。甘肅經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)薄弱，白酒容量約60 億元。目前省內(nèi)主流價(jià)格帶仍在百元以下，但受益于經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步發(fā)展和居民收入水平提升，百元以上中高端產(chǎn)品具備較大的升級(jí)潛力。公司19 年省內(nèi)市占率23%左右，對(duì)標(biāo)其他西北名酒仍有較大提升空間。我們認(rèn)為提升份額的路徑主要包括①現(xiàn)有成熟區(qū)域的進(jìn)一步深耕下沉、②擠壓式增長(zhǎng)、搶占中小酒企份額、③加強(qiáng)弱勢(shì)區(qū)域（如甘肅西部）的開(kāi)發(fā)。外埠擴(kuò)張方面，整個(gè)西北地區(qū)白酒市場(chǎng)容量在350-400 億元左右，金徽以甘肅為中心向外輻射，目前已在陜西、寧夏等市場(chǎng)初具規(guī)模，未來(lái)省外市場(chǎng)有望貢獻(xiàn)更大增量。

    結(jié)構(gòu)升級(jí)噸價(jià)提升，盈利能力穩(wěn)中有升。14-19 年公司白酒銷(xiāo)量有所波動(dòng)，但噸價(jià)持續(xù)上漲，主因部分年度產(chǎn)品提價(jià)及高檔酒占比提升所致。分品類(lèi)看，近年高檔酒穩(wěn)步放量，中檔酒量?jī)r(jià)齊升，低檔酒持續(xù)收縮。展望未來(lái)，我們認(rèn)為高檔產(chǎn)品的增長(zhǎng)將成為金徽收入提升的核心驅(qū)動(dòng)力。從區(qū)域布局看，公司在甘肅西部地區(qū)及外埠市場(chǎng)拓展空間大。從盈利能力看，公司近年毛利率整體趨勢(shì)向上，毛利率提升帶動(dòng)凈利率上升，盈利能力有所改善。